第34章

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如果拿它和别的投资比较一下，如股票上个世纪的平均实际回报超过每年7％（2％的真实资本收益加上5％的分红率），就会发现它并不是很高的回报。对土地来说，“分红”的形式就是土地上生长的农作物的价值，土地出租的价值，加上其所有者持有期间能够产生的其它可能的收益。现值理论就会说，如果这些分红预计每年增长3.4％，土地价格将会在相对于分红的很高水平上达到平衡，因此拥有土地的总收益并不见得比其它投资好。

      如果每样东西的定价都符合现值理论，那么价格是否会和GDP一起上升或下降不会产生任何区别。其回报和其它投资的回报一模一样。现值理论被传授给了金融系的本科学生，以及MBA学员等。但除了这些学习该课程的人以外，没有几个人懂得它。值得指出的是，美国的一种土地即农地的价格，在上个世纪中的升值速度比GDP增长率慢得多。在整个世纪中，其真实价值只上涨了2.3倍，折合成年率为0.9％，远远低于GDP增长。275 对投资者来说这样的回报真是让人泄气。

      农地的供应量是确定的，但价格却不能和实际GDP一起上涨，因为它并不是GDP增长的主要因素。按照国民收入和产出账户，农业、林业和渔业在1948年占美国全国收入的8.3％，但到2008年就只占0.9％。日益被服务业主导的经济在某些时期不会密集使用土地。还有，美国的真实房屋价格从1900年到2000年只上升了24％，或者每年0.2％。276 显然，土地并非住宅建设的制约条件。所以，由此造成的住宅价格的真实升值也可以忽略不计。

      

      房地产的信心乘数

      所以，期待房地产成为普遍的有利投资并没有合理的理由。只有在某些时间、某些地方它才成立。人们似乎总是偏爱假设说，因为土地是稀有的，所以房地产的价格就会不断地上涨。不过，这样的偏爱也并不总是多加留意和采取行动的理由。21世纪，这种偏爱被放大以后，就成了房地产市场上涨的故事。造成放大的原因，既有文化的也有制度的。

      我们在前面章节中讨论过的有关股票的反馈过程，包括价格到价格的反馈和价格到GDP再到价格的反馈，在房地产市场会发生同样的作用。随着房屋价格上涨越来越快，它们强化了价格会持续上涨的民间智慧，并给老百姓灌输了对投机机会的认识。这种反馈和观念与事实的传播互相影响，进一步强化了住宅价格持续向上的感受。

      20世纪90年代的股票市场泡沫，显然为人们改变自己的这种看法打下了基础，他们自认为是聪明投资者的感觉使他们更加自大。人们已经学会了投资者的词汇和习惯，他们越来越多地订阅投资类刊物，更多地观看关于投资的电视节目。当股票市场下跌时，很多人认为他们必须把投资转移到其它的领域去。房地产市场看起来颇有吸引力。2002年以后和股票市场修正伴随的财务丑闻，让很多人不再信任华尔街。住房，尤其是他们自己的房子，就成了他们能够理解和看得见、摸得着的切实的东

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